中信证券：维持快手（01024）“买入”评级

　　中信证券在研报中称，我们预计23Q1快手收入增长和亏损收窄有望好于市场预期。公司平台用户规模有望保持良好增长，同时销售费用率得到持续控制。得益于平台头部工会和头部主播引入速度超预期，以及开始尝试达人分销抽佣模式，公司直播和电商收入有望超预期。此外，公司预计23Q2起外循环广告业务也有望进入复苏趋势，并预计下半年随着能力日趋成熟将逐步开放货架电商灰度测试并向更大规模用户推出该模式。作为国内头部短视频平台，快手有望持续优化产品模式、内容战略及商业化能力，同时有望把握经济复苏机遇期，实现流量和商业化收入的持续增长。我们看好公司降本增效战略推进以及平台生态和商业化增长动力，未来毛利率、销售费用率和净亏损率也有望持续优化。预计23Q1快手收入增长和亏损收窄有望好于市场预期。公司平台用户规模有望保持良好增长，同时销售费用率得到持续控制。得益于平台头部工会和头部主播引入速度超预期，以及开始尝试达人分销抽佣模式，公司直播和电商收入有望超预期。此外，公司预计23Q2起外循环广告业务也有望进入复苏趋势，并预计下半年随着能力日趋成熟将逐步开放货架电商灰度测试并向更大规模用户推出该模式。作为国内头部短视频平台，快手有望持续优化产品模式、内容战略及商业化能力，我们看好公司降本增效战略推进以及平台生态和商业化的增长动力，未来公司毛利率、销售费用率和净亏损率也有望持续优化。根据公司业绩指引和各业务实际经营情况，我们维持公司2023-2025年收入预测1101/1282/1480亿元。参考可比公司估值情况（直播、广告业务参考腾讯哔哩哔哩等可比平台型互联网公司对应2023年1-3x PS区间，电商业务参考淘宝、京东拼多多等可比电商平台公司对应2023年0.15-0.25x P/GMV区间）及结合公司自身业务特征。

　　23Q1前瞻：业绩有望好于一致预期。收入方面，预计23Q1公司营收248.22亿元，同比+17.8%；预计直播/广告/其他（电商为主）收入分别为91.36/130.54/26.32亿元，同比+16.5%/+15.0%/+40.5%；预计电商GMV为2272.48亿元，同比+29.8%。直播和电商业务有望带动整体收入增速超一致预期。用户方面，预计23Q1平台DAU可达3.72亿，同比+7.5%。成本费用方面，预计23Q1公司毛利率46.0%，同比+4.3pcts；销售/管理/研发费用率分别为36.7%/3.7%/14.4%，同比-8.3/-0.4/-2.3pcts，毛利率和费用率同比持续优化。预计公司23Q1经调整净亏损-4.28亿元，经调整净损益率-1.7%，亏损收窄也有望好于一致预期水平。

　　预计23Q1快手平台DAU达3.72亿，同比+7.5%，用户规模有望保持良好增长。用户规模方面，预计23Q1快手平台DAU可达3.72亿，同比+7.5%；MAU可达6.46亿，同比+8.1%。活跃程度方面，我们预计23Q1快手平台有望实现57.5%左右DAU/MAU和134分钟左右日均活跃时长水平，对应23Q1平台整体流量（DAU*时长）有望同比+12.9%。公司持续优化平台的用户拉新和留存效率，用户规模保持良好增长的同时，销售费用率得到持续控制。

　　预计23Q1广告业务收入130.54亿元，同比+15.0%，内循环持续拉动收入增长，同时外循环有望进入复苏趋势。受宏观经济等因素影响，23Q1外部广告主需求尚未明显恢复，预计将导致外循环广告收入同比承压影响延续。但是公司判断4月份以来外循环广告恢复好于预期，预计23Q2有望看到公司外循环广告修复的趋势。内循环广告得益于电商业务增长拉动保持良好增长。根据公司召开的22Q4财报电话会，公司预计今年下半年有望看到广告市场更明显的回暖，同时公司也将注重商业化流量提效、产品能力建设和服务升级、推出搜索广告等产品和全店ROI等理念，抓住经济复苏机遇期，提升在线广告收入体量和市占率。

　　预计23Q1电商GMV有望达2272.48亿元，同比+29.8%，达人分销抽佣带动电商Takerate提升，电商生态有望持续向好发展。得益于平台在公私域流量匹配算法等技术端的迭代、加强对品牌和快品牌等商家体系建设和服务能力、优化直播电商商品供给和用户权益保障等措施，电商GMV保持良好增长。同时23Q1其他（电商为主）收入预计可达26.32亿元，同比+40.5%，超预期主要系23Q1公司开始尝试达人分销抽佣模式带动Takerate同环比提升，该模式旨在增加平台商业化机会，同时也会通过持续打磨分销体系，保证达人在平台的收入能持续健康增长。针对货架电商模式，上半年工作主要还是强化基础设施、数据管理等方面，公司预计下半年随着能力日趋成熟，逐步开放灰度测试和向更大规模用户推出货架电商模式。

　　预计23Q1直播收入91.36亿元，同比+16.5%，预计增长好于预期；海外运营亏损有望持续收窄。直播业务方面得益于平台头部工会和头部主播的引进速度快于预期计划，公司直播收入有望实现超预期增长。海外方面，预计23Q1公司国际化收入环比保持增长势头，同时得益于持续开源节流以及聚焦重点市场打法，运营亏损绝对值环比继续收窄。

　　风险宏观经济不确定性继续压制广告主支出和电商GMV增长风险；短视频行业竞争超预期，以及新互联网产品&服务用户分流风险；社区内容审查、直播等互联网政策监管趋严风险；公司用户获取与留存成本改善不及预期；商业化效率提升不及预期；直播电商供应链建设及商品质量风险。

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