企业境外上市红筹架构 实务详解（中））

　　在股权控制模式下，完成红筹架构搭建最为关键的步骤，即以并购的方式将境内运营实体的股权或资产置入境外上市主体的控制之下。根据《关于外国投资者并购境内企业的规定》（10号令）第11条规定，境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内公司，应报商务部审批。然而，实务中，除了极少数国资背景个案以外，基本没有成功取得商务部审批的关联并购先例。因此，选择股权控制模式的红筹企业通常会采用一些手段规避“关联交易”的审核。

　　“关联并购”的主要审核对象，是境内主体以其在境外设立或者控制的公司并购在境内与其有关联关系的公司。如若相关主体不再拥有境内身份，将不会触发10号令11条规定中的“关联并购”，从而规避10号令关于外资并购的限制。

　　因此，在股权控制模式下，境内自然人股东通常会选择先移民，取得境外身份，然后在境外层层设立特殊目的公司（包括BVI公司、开曼公司、香港公司等）。实践中，海底捞在港交所上市前张勇夫妇移民到新加坡、周黑鸭董事长周富裕之妻唐建芳取得瓦努阿图共和国永久公民等相关操作都是基于此目的。

　　境内自然人股东取得了境外身份后已属于境外人士，其若直接通过香港公司收购境内公司原则上不适用10号令第11条的规定，但在实务中商务部门在审批过程中仍会存在不同的理解，为避免由此带来审批上的不确定性，一般在香港公司收购境内资产时先设立WFOE，再通过WFOE收购境内运营公司股权（股权并购方式）或核心资产（资产并购方式），此时则属于外商独资企业的境内再投资行为，在不涉及外资限制或禁止类的情形下，只需在市场监督管理局办理工商变更登记即可。收购境内公司完成后，该模式下的红筹架构即搭建完成。

　　根据《关于外国投资者并购境内企业的规定》（10号令）相关规定可知，关联并购审查的客体系非外商投资企业，已设立的外商投资企业中方向外方转让股权，不参照并购规定；不论中外方之间是否存在关联关系，也不论外方是原有股东还是新进投资者，均无需按照10号令中“关联并购”相关规定进行核查。

　　因此，部分红筹企业选择“两步走”的方式规避关联并购的审核。先引入第三方境外投资者增资把境内运营公司变更为中外合资企业（JV），再由境内自然人到境外搭建的特殊目的公司返程投资设立WFOE，由WFOE收购境内股东和第三方境外投资者持有的JV的股权，将JV变为WFOE的全资子公司，实现直接持股模式的红筹架构搭建。

　　关于第一步中的外资收购比例，部分地方商务部门会认为“两步走”是规避关联并购，会要求外资达到最低比例，方能变更。因此做方案前，需要和境内公司所在地商务部门沟通是否有最低比例限制。

　　VIE控制下的红筹架构是指境外上市主体通过层层架构在境内投资设立一家外商独资企业（WFOE），再通过WFOE与境内运营实体签署一系列协议，获取境内实体实际业务经营收入，进而将境内企业全部或绝大部分收入转移至外商独资企业，纳入境外上市公司的合并财务报表中。

　　构建VIE架构前几个步骤与股权控制架构类似，即设立BVI公司、设立开曼公司、设立第二层BVI公司、设立香港公司、设立WFOE等。区别在于最后一步，VIE架构需签署一系列控制协议，从而实现利润的转移。

　　WFOE签署一系列协议控制VIE公司（境内权益公司，即境内的实际经营主体），而这个VIE公司作为境内的经营实体，它的股东全部是国内的自然人或机构。签署这一系列的控制协议后，按照国际财务报告准则（IFRS）的规则，作为境内运营实体实质上已经可以被WFOE控制并纳入合并报表。鉴于此时境内运营实体在股权上仍为境内控制，因此其可以在中国境内开展外资禁入的业务。

　　在VIE模式下，境外上市主体或WFOE与境内运营实体及其股东签署VIE协议主要分为以下四类：

　　资产运营协议由境外上市主体或WFOE与境内运营实体及其股东签订，该协议使WFOE可以实质控制境内运营实体的日常运营和财务事项，确保协议控制架构的稳定性。

　　以百度为例，Baidu Online（WFOE）与Baidu Net com等境内运营实体及其股东之间签订的运营协议规定：

　　⑤未经WFOE允许，境内运营实体不得与第三方进行任何影响其资产、负债及权利的交易。

　　股东投票权代理协议和授权委托协议由WFOE与境内运营实体的股东签订。在该协议项下，境内运营实体的股东委托WFOE行使其在境内运营实体的股东表决权。

　　利润转移类协议，主要是为了将境内运营实体的收益转移到拟上市的境外架构之下，该类主要包括管理、技术咨询等服务协议，商标、专利、域名等许可协议以及股权质押协议。

　　服务协议由WFOE或境外主体与境内运营实体及其股东签订，协议中约定WFOE向境内运营实体提供管理、技术、咨询等服务，境内运营实体向WFOE支付金额相当于其净利润的服务费。在该协议项下，WFOE向境内运营实体提供独家的咨询和技术服务，从而达到转移利润的目的。以百度为例，2013年，境内运营实体向WFOE支付的服务费数额为其税前净利润的89%。

　　商标、专利、域名等许可协议由WFOE或境外主体与境内运营实体签订，包括软件许可、Web版式许可、商标许可、域名许可等协议，许可境内运营实体使用专利或是商标，境内运营实体向WFOE或者境外主体支付相关费用。

　　股权质押协议由WFOE与境内运营实体的股东签订，股权质押协议是为了确保境内运营实体的股东不会随意转让其股权，从而确保协议控制的稳定性，除此以外，还可以确保境内运营实体及时向WFOE支付管理费及服务费，协议中通常会约定，若境内运营实体未向WFOE支付管理及咨询服务协议的服务费，则WFOE有权行使质权。

　　使境外上市主体在我国法律允许时获得境内运营实体股权的独家购买权的协议。该协议主要目的在于为购买境内运营实体股权预留一个通道，当中国法律一旦允许外资进入境内运营实体所属行业，境外上市主体将通过收购境内运营实体股权的方式进行控股。

　　WFOE向境内运营实体的股东提供资金支持的借款协议。WFOE根据该协议向境内运营实体的股东提供人民币贷款，然后该股东将这笔贷款通过增资的方式注入境内运营实体，为境内运营实体提供资金。该贷款通常为多年的无息贷款，并有展期的可能。

　　以百度为例，WFOE向境内运营实体的股东提供共计1亿元人民币的无息借款，该借款只能用于这些股东后续对境内运营实体进行增资，并且这笔借款只能通过这些股东向WFOE或其指定主体转让其持有的境内运营实体股权的方式偿还。

　　VIE架构的关键是一系列的协议安排，其与股权控制架构的不同之处在于，协议控制存在一定的不稳定性，因此，相关企业在制定VIE协议时，需要在协议条款中尽可能加大对OPCO及其股东的约束，并提高违约成本。返回搜狐，查看更多